曹仁超：美股投资风险大幅提升
曹仁超：美股投资风险大幅提升 更新时间：2010-4-14 12:13:29 今年首季恒指跌4.1%、国企指数跌6.1%;1月底恒指曾较去年11月高点回落14%，之后才回升，主因是去年8月开始人行逐渐收紧银根。虽然美股继续创新高，带动恒指2、3月份回升，却未能刺激恒指创新高。踏入第二季，人行会否继续收紧银根?由于担心内地第二季CPI升幅可能达5%，估计人行由去年8月开始的货币政策维持不变，意味第二季恒指未有能力摆脱上落市。
国情不同政策各异
美国联储局的政策，可能已暗地里由过去的"通胀目标" 改为"资产目标"，即美国房地产一天未止跌回升，宽松货币政策就将继续保持。中国依赖出口，故通胀对中国经济不利;美国依赖消费，故楼价上升对经济有利。中美两国国情不同，因此政策亦有异。香港股市夹在两者之间，不知如何是好。请不要忘记大方向，即2008 年起美国已进入去杠杆化时期!
1997年中，我老曹认为香港黄金三十年面临结束;但至今仍有不少人反对上述看法，尤其在2000年及2007年这两年。十三年过去了，约60%投资者手上的投资项目仍未重返1997年8月水平。在黄金三十年投资，可以讲什么投资者都能赚到钱，区别只在多与少。但过去十三年，在投资市场赚到钱的人渐少，约占40%;蚀本者多，约占60%，类似情况仍会维持多三五七年。过去十三年中，只有1998年中至2000年3月科网股热潮、2003年3月至2007年10月资产升值潮及2008年11月至2009年11月炒复苏概念才容易赚钱。经济变得如此杂乱无章，赢家自然稀少。
自2000年起中国本土资源已无法满足出口需求，成为全球资源的大买家。以铁矿砂为例，全球海运量由2000年4.5亿吨升到2009年的9亿吨，中国所占比重由2000年的16%升到2009年的70%。今年4月1日起每吨订价110-120美元，较去年升80%-100%，现货价更升至153.6美元，即第三季订价可能进一步上升;反之，热轧钢每吨售价今年1月仍是530美元。中国面对原材料涨价但制成品售价升幅不大的困扰，钢铁厂边际利润收窄。上述不是钢铁厂独有的问题，铝厂亦早已面对。
中国贸盈进入收窄期
至于轻工业制品厂更为严重。例如2000年我老曹购买一部52?Plasma超薄电视机，去年因老化而须更换。相同牌子，功能多了许多，但售价由2000年12万港元跌至去年的2.8万港元。我老曹相信，中国制造业的美好时光早在2007年之前已结束。2009年起中国政府希望透过房产、金融、消费等内需推动经济复苏，可维持多久?香港共维持了十二年。中国能否由一个"生产者"转为"消费者"?
大家请记住，中国仍有六亿农民每月收入少于300元。美国68%的家庭是中产阶级，中国中产阶级人口却不足6.8%。中国的出口优势不是人民币汇价偏低，而是工资仍低。但在一孩政策下，廉价劳工成本优势已进入退潮期，内地18-30岁人口供应量正在减少;上述情况1981年亦曾在香港出现过。换言之，中国开始进入工资急升期，令制成品不得不步中国台湾、韩国、日本等地区后尘，由劳工密集型走向资本密集型。内地劳工密集行业只有移向低劳工成本的国家如越南、柬埔寨、巴基斯坦及印度等。未来中国外贸盈余将进入收窄期。
美国2010/2011年度财赤估计高达1.6万亿美元，相当于GDP 的12%，未来十年将达9万亿美元。去年美国人税后净收入较2008年少3.7%，连续两年下跌。美国人重拾早已遗忘的储蓄习惯，故此低利率时代维持的日子应较大部分人估计的长，因美国需要低美元汇价去刺激出口。1980年里根上台后，透过减税刺激美国人借钱消费;到2010年美国已负债累累，美国人被要求重新努力工作，奥巴马希望未来五年美国出口额上升一倍。美汇指数自2001年7月6日的121点跌至2008年3月21日的70.69点，目前为80.76点，已为出口提供有利环境。面对中国消费市场正以年率14%的速度上升，如人民币按年升值5%，美国出口情况更为乐观。
美国自从1937年采用凯恩斯理论后，便渐渐养成先花未来钱的习惯。虽然美国经济已是全球第一，但消费更强劲，进入1970年变得入不敷出。过去四十年美国差不多年年财赤及贸赤，以前曾赖日元偏低，今天则赖人民币偏低，真正理由是美国人从出世那天开始已学会先花未来钱，然后申请破产。美国3月份共有14.2万人申请破产，较2月份升34%，较去年同期升23%，是2005年美国修改《破产法》以来的最多。在美国申请破产太容易，是造成巨大贸赤的原因。
大部分股市评论员已沦为"算命先生"，言论大都模棱两可，缺乏真知灼见。他们每天看茶杯里的"茶叶"，然后决定后市怎么看，第二天又忘记自己昨天曾说过什么，人人都在胡言乱语。去年12月一份调查报告显示：公众人士对股市评论员的信赖程度排名"倒数第二"，只略高于风水师，实在令评股业者汗颜。以高盛为例，去年每股获利22.13美元，较2008年的4.47美元上升395%.而税前利润87%来自"炒卖";2010年又如何?连大企业利润亦过分依赖炒卖，导致可预测性甚低。
"神的眼泪"应该珍惜
至于黄金，一如哥伦布发现新大陆时的南美土著Atahualpa族所说，乃"神的眼泪"凝固而成，拥有后如不好好珍惜，将是诅咒多于欢乐。美国一度是拥有最多黄金之国，但1960年代开始日渐流失;1971年8月起美元不再兑换黄金后，美元在四十年内失去96%的购买力，过去四十年所谓"资产升值"，其实是美元购买力下降的结果。反之，德国同中国手上黄金则日渐增加。
过去美元购买力下跌速度如何?以寄一封信为例，1960年在美国邮票要3美分，1990年要25美分，现在则要45美分，即费用上升15倍。再以美国房屋为例，1970年2.66万美元一间，1980年7.66万美元，现在26.66万美元一间，1970年至今升值十倍。美元购买力自1970年起以每年3%的速度流失，70年代较快，80年代起已降至每年2%。
道指自去年3月起出现连续十三个月上升，代表美国企业未来3-9个月情况较去年好，但这只是告诉大家2010年没有二次探底，而非另一繁荣期开始。两年期TIPS只有1.56厘，较08年6月的2.92厘进一步回落，OECD 三十个国家2月份平均核心通胀率只有1.5%。美国CPI估计将进一步回落至0.3%，欧元区则为0.2%，因为我们已进入"低利率、低通胀率、低GDP增长率、高失业率"时代，即所谓"三低一高"时代。
美股投资风险大幅提升
美国GDP由1960年的5210亿美元升至2009年的14.2万亿美元，过去五十年美国表现的确出色，未来又如何?会否一如1990年起的日本，进入每年GDP只有1%-2%的增长期?美国就业人口由1960年的少于6000万，到2009年1.5亿，其中有1600万人失业。过去五十年生产力的提升，令美国未来在创造职位方面愈来愈困难，因为今天服务业已占美国GDP 的78.2%。美股经过去年3月至今上升，未来投资风险已大幅提升，回报率则大减。
1982年8月道指PE只有六倍，2000年3月升至43倍，结束美股牛市。虽然2002年10月至2007年10月道指上升，但PE最高时亦只有28倍，2009年3月一度降至15倍，然后反弹到2010年4月的22倍。如参考1966年至1982年大调整市，美股完成反弹后，应再反复回落至2015至2020年才完成调整。未来5-10年美国进入三低一高时代，美股则进入低PE时代。
1982年至2007年的香港经济转型期有美股大牛市配合;反之，2009年起的中国经济转型期，却须面对美国进入去杠杆化时代。因此，中国经济转型相较香港艰辛许多。
历史证明，恒指平均PE在18倍至22倍结束牛市机会很大，在8-12倍则结束熊市机会很大。因此，历来便有18倍PE减持论及12倍PE增持论。