引入“海选”机制 A股市场设置高门槛IPO标准
引入“海选”机制 A股市场设置高门槛IPO标准
摘要
为优选“好企业”上市，传统A股市场设置了高门槛的IPO标准，它引入“海选”机制，只有少数企业能够脱颖而出，最终获得IPO批文。改革股票发行制度，成为资本市场发展的必然抉择。为优选“好企业”上市，传统A股市场设置了高门槛的IPO标准，它引入“海选”机制，只有少数企业能够脱颖而出，最终获得IPO批文。改革股票发行制度，成为资本市场发展的必然抉择。科创板是注册制改革的试验田，包容性与开放性改革是科创板不同于传统的A股存量市场的特色和优势。同时，科创板包容的前提，就是对发行人与上市公司信息披露的监管更严格。
不以传统眼光看科创板
2013年11月，十八届三中全会作出了推进股票发行注册制改革的重大决策，经过五年多的改革探索，设立科创板并试点注册制终于实施。作为一个全新的子市场，科创板对标美国纳斯达克，它既引入了IPO注册制试点，同时又承载了沪伦通机制使命。
注册制的本质，就是发挥市场基础性决定作用，让“卖者有责、买者自负”的市场法则真正付诸实际。注册制的精髓，就是以信息披露为核心，将IPO选择权交给市场，但前提条件是必须给投资者一个完整、真实、有效、充分的信息披露，否则就有可能涉嫌欺诈发行。因此，注册制要求对信息披露进行严格监管，对IPO信息造假严查严打，这正是注册制对法治化改革的强烈诉求。
IPO注册制既是国际市场通行的惯例，也是国际化改革的时代要求。资本市场的双向开放与互联互通，是时代大趋势。从QFII、RQFII到沪深港通、从沪伦通到中日ETF互通，A股先后被纳入全球三大指数，包括MSCI、富时罗素指数及标普道琼斯指数，中国债券也被纳入彭博巴克莱全球综合指数，这既是国际机构对中国资本市场双向开放的重要认可，同时也是我国资本市场国际化改革的转型升级，而且具备加速度。市场化与法治化是国际化的前提和基础，国际化改革也会倒逼市场化、法治化改革加速推进。
随着设立科创板并试点注册制实施，人们热切期盼科创板春天的到来，他们为此感到欣喜，但另一方面，也有人担忧科创板是否会鱼龙混杂?这显然是一种矛盾的心态，但可以理解，毕竟这是一个全新的子市场，如果用传统的眼光看科创板，确实有许多新规则是投资者不习惯的。比如，科创板淡化盈利性要求，不仅VIE或特殊股权结构的公司可以IPO，未盈利的创新企业也可以IPO。
进一步完善市场规则
对创新企业的支持和包容，正是科创板最大的特色和历史使命。监管部门面对一些市场质疑，要淡定也要主动引导，适时对标纳斯达克，进一步完善规则，保持改革定力、坚定前行。
所谓包容，既是市场对创新的包容，也是投资者对创新失败的包容，甚至是对创新企业倒闭破产的包容。没有创新就不可能有经济转型、产业升级;没有创新，中国也不可能从经济大国走向经济强国，因此支持并包容创新、引领创新，是科创板的神圣历史使命，也是其强大的生命力所在。
科创板的包容性，主要体现在IPO标准设置、审核模式、定价以及新股上市头5个交易日规则。
首先，在IPO标准设计上，与传统的A股市场不同，科创板借鉴纳斯达克的成功经验，设置了多通道、低门槛的IPO标准，并且淡化了净利润及净资产指标的重要性，这在很大程度上迎合了各种业态的创新企业IPO的诉求。
比如根据IPO申请企业的股权结构类型，科创板挂牌标准分别设立了三类企业的IPO标准：即普通股权结构(同股同权)、特殊股权结构(同股不同权)及红筹企业(未在境外上市)。其中，在普通股权企业的IPO标准上，又设置了五个不同的通道，不同业态的创新企业可以选择其中一个通道申请IPO。比如，市值+营收;市值+净利润，或者市值+净利润+营收;市值+营收+研发投入;市值+营收+现金流量;市值+市场空间。除了有一个通道强调净利润外，其他四个通道都没有盈利性量化要求。这正是IPO标准的包容性，它很好地覆盖了各种业态的创新企业。
其次，在IPO审核模式上，与传统A股市场存在两大本质差别：一是科创板将审核重心放在信息披露的合规性、完整性、真实性、充分性上，淡化对IPO申请人的投资价值的实质性判断;二是科创板IPO审核任务改由上交所承担，证监会仅负责IPO注册。
再次，在IPO定价上，也不同于传统A股市场规则。科创板不受发行市盈率上限管制，完全遵从市场化定价原则，并以保荐人的跟投来对IPO定价的合理性进行背书。科创板既然允许未盈利创新企业上市，而且允许市场化定价，因此，所谓的“三高”(高市盈率、高发行价、高募资)现象，科创板将是完全包容的，因为它是市场的决定和选择。
最后，科创板在新股上市头5个交易日，不设涨跌幅限制，让股价充分运动，真实反映市场供求关系，这也是一种包容。科创板不可能出现新股上市后必须连拉N个涨停板的现象，甚至不排除在新股上市的头5个交易日(不设涨跌幅限制)就可能出现股价“破发”的情形，或者会有一部分在高位买入的人，在头5个交易日内可能被套在头部，出现较大亏损。因此，投资者进入科创板，切莫照搬“盲目打新、疯狂炒新”的旧套路、老手法，需强化风险意识。
有效发挥监管威慑作用
包容是有前提的，也是有代价的。科创板包容的前提，就是对发行人与上市公司信息披露的监管更严厉，让违法成本更高;科创板包容性背后的代价，就是退市制度更高效、更有威慑力，让公司退市更容易。事实上，提高上市公司质量，不只是要提高它们赚钱的能力，更重要的是，提高发行人和上市公司的诚信意识和法治意识，这是企业生存之根本，也是“卖者有责、买者自负”的前提条件。
先从信息披露监管来看，监管部门将发行人及上市公司的信息披露监管放在首位。欺诈发行的结果，不仅发行人要承担法律责任，而且保荐人、承销商、会计师事务所、律师事务所等中介机构也要承担连带法律责任;不仅欺诈发行的公司要终止上市，而且主要相关责任人也要面临法律风险。因此，科创板将极大地提高证券违法犯罪成本，并能更有效地发挥市场监管与依法治市的双重威慑作用。
6月21日，最高人民法院发布《关于为设立科创板并试点注册制改革提供司法保障的若干意见》(简称《意见》)，为科创板保驾护航。《意见》包括17条措施，较为系统、全面地规定了有关设立科创板并试点注册制改革的各项司法保障措施，形成了坚实、有力的司法保障体系。
再从科创板退市制度来看，与传统A股市场不同，它引入财务、交易、规范、重大违法四大类退市标准，并重点突出了“市场化”程度最高的退市标准――交易类退市标准的作用，充分尊重投资者的话语权，让投资者“用脚投票”将垃圾股赶出市场。
科创板退市制度标准很严，执行很严，效率将会很高。在新制度下，上市企业触及终止上市标准的，股票直接终止上市，不再适用暂停上市、恢复上市、重新上市程序，企业从被实施风险警示到最终退市的时间从原来的四年缩短至两年。
科创板IPO的包容性与退市制度的严厉性，充分体现了注册制的“宽进严出”。正因如此，科创板才有可能通过大浪淘沙、优胜劣汰，让一批伟大的创新企业脱颖而出。