隐含年化结算利率走高 投资分级A要有长期打算

近期分级基金经历剧烈波动。先是分级基金B份额暴涨过度而引来套利资金砸盘暴跌，伴随分级基金B类暴涨暴跌，分级基金A类(简称“分级A”)作为类债券品种，并未暴涨，反倒是经历了剧烈下跌。在剧烈下跌后，分级A的投资价值也引起了市场的关注。

价格的大幅下挫，也使得分级A的隐含年化结算利率明显上升。如创业板A从11月24日至12月19日，跌幅高达12.16%。导致创业板A的隐含年化结算利率由11月24日的6.32%升至目前的7.19%。数据显示，有30多只的分级A隐含年化结算利率超过7%。

分级A投资价值明显

分级A近期价格的大幅回调，与近期A股市场火热，资金强烈追捧分级B有着密切关系。首先，由于分级A、B同时由母基金分拆而来，某些时候具有跷跷板效应，本次分级B开始上涨时，分级A价格就开始有所下行，而后在套利资金进场后更是受到打压。因而，投资界往往把分级A看成每年分红的债券，而多数分级基金永续运作，也就相当于永续债。由于大多分级A基本不存在违约风险，分级A相当于基本无风险的债券。考察分级A的价格，可以引入隐含的约定年化结算利率作为衡量的工具。

所谓隐含的约定年化结算利率，就是以目前相当于实际支付的价格购买了分级A，得到的每年约定年化结算利率。测算方法为，以价格减去单位净值在1元以上的部分(年初分红)，作为实际购买价格，以约定年化结算利率除以实际购买价格就得到隐含年化结算利率。

集思录数据显示，截至12月19日，在60多只股票型分级A当中，有30多只分级A的隐含年化结算利率超过7%。具体来看，明年即将运作到期的盛世A、华商500A、双力A的隐含年化结算利率超过10%，中小板A、申万收益、商品A等也有较高的隐含年化结算利率。

以交易相对活跃、具有代表性的创业板A为例，自11月24日以来，创业板A的价格由1.061元跌至最新的0.932元，跌幅高达12.16%。由于创业板A的约定年化结算利率为一年定存基准利率+3%，每年在年初定期折算一次，相当于年初进行分红。今年的约定年化结算利率为6.5%，由于近期降息，按最新的基准利率，明年的约定年化结算利率为6.25%。

11月24日，创业板A的收盘价格为1.047元，单位净值为1.058元。以明年6.25%的约定年化结算利率，简单测算可得，未来隐含的年化结算利率为6.32%，而到12月19日，收盘价格为0.932元，单位净值为1.063元，未来隐含的年化结算利率为7.19%。

低估不一定快速修复

不论是从价格的大幅回调，还是按最新基准利率测算的隐含年化结算利率，分级A似乎都显出较高的投资价值。兴业证券近日研报中就表示，随着短期内A份额折价率的降低，以及定期折算的临近，A类份额的配置价值有明显回升。

正由于分级A的配置价值明显提高，不少投资者也开始关注分级A。不过，在上上周套利资金集中砸盘之后，上周分级A的价格并未快速得到修复，因而截止上周末分级A仍保持着较高的隐含年化结算利率。

深圳一位私募人士表示，投资者投资分级A之前，首先要明白分级A本质是约定收益的债券品种，即使价格修复也可能是几个点的波动，基本不可能像分级B那样大幅波动，适合低风险的投资者和资金配置。而之前投资股票和分级B的投资者，如果是追求价格波动，可能并不一定合适。

在该私募人士看来，分级A即使低估，也不一定会快速修复，因为分级A还受市场情绪和债券市场利率等因素影响。在股票和分级B有着强烈赚钱效应的情况下，分级A很可能受资金甩卖打压。并且在上周新股申购等情形下，分级A价格也容易受影响。因而，投资分级A，需要做好长期持有的打算，预期价格短期快速回归不一定能马上实现。

深圳一位基金分析师则表示，虽然以现在的利率基准，分级A看起来很有吸引力，但考虑未来继续降息的预期，以永续为主的分级A长期的约定收益也有下降预期，加上近期债券市场长期利率上行，分级A的投资空间也并不大。分级A需要综合考虑未来约定年化结算利率、市场利率等诸多因素变化。

海通证券：根据定价找寻机会

如果把分级基金A份额看成永续的债券基金，什么样的定价才是合适的？这关系到抄底A份额投资者选择介入的时机，分析师认为，可以参考8年期及10年期AA+信用债持有到期走势，但近年关，市场情绪也不得不考虑哦。

分级基金的定价经过3个阶段，从早期的封闭运作，各自为政的定价，到后来有期限A主导，永续性B掌权，再到如今的稳健份额主导定价。目前市场上分级基金的定价已经非常清晰，从长期定价角度而言，稳健份额主导，其中有期限的分级基金稳健份额在二级市场买卖价格所对应的历史到期年化结算利率围绕同久期的AA-和AA信用债的年化结算利率进行波动，当远离向下到点折算阈值时，永续型股票分级基金稳健份额即期年化结算利率与8年期以及10年期AA+级别的信用债持有到期收益走势基本一致。从短期定价而言，情绪主导和事件驱动会导致短期激进份额暂夺主导权，在整体配对转换机制下反制约稳健份额的价格变动，但由于稳健份额具备长期定价权，随着市场情绪的平复，稳健份额的走势又会再度围绕债券进行变动。

脉冲式的机会正是提供了市场最好的买点和卖点。投资者可以在盘中实时将分级基金稳健份额与可比债券年化结算利率进行对比，当稳健份额即期年化结算利率(或持有到期收益)大幅高于债券100个BP以上，则应该坚决买入，反之则可以选择短期获利了结，寻找更好买点再次进入。

齐鲁证券：分级A被低估 把握价差交易

下半年以来，永续A“事实上的”估值基准AA级长期信用债到期年化结算利率持续下滑，我们认为这实际上就是对流动性宽松与降息的预期。但与此相比，永续A的平均隐含年化结算利率水平虽然有所下降，但降幅远低于AA。从风险较角度，其实永续A的定价基准应该是AAA级信用债，但目前不但未能达到AAA级的收益水平，甚至与AA的利差水平还在扩大，因此，无论降息与否，永续A都面临着缩小利差问题，总体上该类型基金仍被低估。

A类份额不只是只能长期持有的债券，其二级市场的交易价格有时波动也非常巨大，具有较高的价差机会。由于去年的钱荒导致永续A普遍低估，其隐含年化结算利率全面进入“7时代”，但随着钱荒的缓解，年化结算利率水平的下降，使得交易价格上升，有的涨幅10%以上。而且此类基金的价格波动与股市基本上没有关系，只与市场利率有关，受年化结算利率曲线制约。

因此，在准确把握利率节奏的前提下，提供了一种非股票的短线投资机会，或是低迷市道中的资金避风港。在永续A为低估之际介入，不但是长期投资者的介入机会，也具有很大的价差机会。

今年债市的低谷发生在年初，当时买入隐含年化结算利率较大的永续型A，持有到现在，价差收益是非常可观的。该类型基金价差机会主要体现在以下方面：1.当“钱荒”等流动性状况导致的利率的短期波动；2.某些品种的年化结算利率水平大幅度偏离平均水平；3.折价品种面临下折时。 (朱景锋 整理)